Arcus permet le fonctionnement de deux mécanismes de trading côte à côte. Les contrats à terme perpétuels (perpetuals) s'échangent sur un carnet d'ordres limite centralisé (CLOB). Les Stock Tokens s'échangent au comptant (spot) via une demande de cotation (RFQ). Ce n'est pas un accident de l'histoire technologique, mais une réponse délibérée à une question que la plupart des plateformes ne se posent jamais : de quoi ce marché a-t-il réellement besoin ?

Les carnets d'ordres et les RFQ ne sont pas des rivaux dont l'un serait moderne et l'autre obsolète. Ce sont des outils aux propriétés différentes, et la manière la plus honnête de construire une plateforme d'échange est d'adapter l'outil au marché.

Où le carnet d'ordres gagne sa place

Un carnet d'ordres limite centralisé (ou CLOB) est un formidable outil de découverte des prix, conçu pour les marchés aux flux continus et bilatéraux. Les offres d'achat et de vente s'affrontent ouvertement, la concurrence réduit les écarts (spreads), et chacun accède à la même profondeur de marché.

C'est précisément dans cet environnement que vivent les perps d'Arcus. Les perps sont des instruments de spéculation sur les prix, le carnet est donc le lieu même de la découverte des prix. Par construction, ils fonctionnent 24h/24, 7j/7, sont réglés en USDG, et l'effet de levier concentre le volume sur des marchés profonds et actifs. Les teneurs de marché (makers) peuvent placer des ordres passifs en toute confiance, car le flux qui maintient ces ordres à jour ne s'arrête presque jamais.

Les Stock Tokens : un marché différent

La véritable question est de savoir si les Stock Tokens partagent ces propriétés. Ce n’est pas le cas, pour trois raisons précises :

1. La juste valeur se trouve ailleurs : Le prix d'un perp est déterminé sur le carnet d'ordres. Un Stock Token offre une exposition économique à un titre sous-jacent dont le prix est fixé sur les marchés traditionnels. La plateforme ne découvre pas tant le prix qu'elle ne le délivre, majoré d'un spread reflétant le coût de la couverture.

   
   

2. Les horaires ne concordent pas : Les Stock Tokens s'échangent en continu alors que le sous-jacent suit les horaires d'ouverture des bourses traditionnelles. Un ordre passif placé le vendredi après-midi peut être obsolète d'ici le dimanche soir, décalé par rapport à l'actualité du week-end. Les makers le savent : ils proposent soit des spreads défensivement larges, soit ne placent aucun ordre passif.

   
   

3. La profondeur est encore en construction : Les Stock Tokens constituent une classe d'actifs nouvelle, et le flux continu qui permet de resserrer un carnet d'ordres n'existe pas encore sur la longue traîne.

Forcer ce marché à utiliser un CLOB risque de générer des carnets peu profonds, des spreads larges et des cotations obsolètes sur les titres dont le sous-jacent vient de bouger. S'en remettre uniquement à des pools d'AMM passifs conduit à des prix dictés par une formule plutôt que par l'information, qui ne s'ajustent que lorsque l'arbitrage extrait la différence aux dépens des fournisseurs de liquidité. Aucune de ces défaillances n'est théorique sur les marchés peu liquides.

Le RFQ : de la liquidité à la demande

Le RFQ inverse le modèle de liquidité passive. Plutôt que de voir les makers stocker des cotations en attendant les ordres, le trader demande un prix, et des makers professionnels se concurrencent pour exécuter cette transaction précise, pour ce volume exact, à cet instant précis, sur la base des dernières informations du sous-jacent.

Sur Arcus, le flux fonctionne ainsi :

1. Demande de cotation : Vous demandez une transaction en envoyant vos paramètres : ce que vous vendez, ce que vous achetez, et la taille de l'ordre. Le serveur interroge les teneurs de marché pour obtenir des prix indicatifs et génère une intention d'achat/vente (intent) : la transaction que vous vous engagez à réaliser, y compris le montant minimum que vous acceptez de recevoir.

   
   

2. Signature : Vous signez l'intention depuis votre propre portefeuille. C'est l'étape de confiance clé de tout le système. Votre signature autorise cette transaction et uniquement celle-ci, dans la limite de votre seuil minimum. L'exécution peut être plus avantageuse que l'estimation, mais jamais inférieure à votre niveau plancher.

   
   

3. Cotations fermes : Le serveur transmet l'intention aux makers, en veillant délibérément à ne pas divulguer votre minimum. Les makers ne peuvent pas fixer leur prix en fonction de votre limite ; ils évaluent donc la transaction selon ses caractéristiques propres et renvoient des cotations fermes et signées.

   
   

4. Règlement : Le serveur assemble la combinaison optimale de cotations fermes pour couvrir la totalité de votre volume, les associe à votre intention signée, et soumet la transaction au contrat de règlement. Chaque volet est réglé de manière atomique : soit la totalité est exécutée, soit rien ne l'est, et vous constatez le résultat.

   
   

Trois choix de conception essentiels

1. Votre limite reste masquée : Dans la plupart des systèmes de cotation, révéler votre prix minimum revient à s'exposer à être exécuté pile à ce niveau. Sur Arcus, votre limite minimale reste stockée côté serveur, de sorte que les makers ne voient que la transaction (actif, taille et sens), mais pas votre niveau de tolérance. Ils se font ainsi concurrence à l'aveugle plutôt que de s'aligner sur votre limite. Le serveur applique votre plancher lors de l'assemblage du plan d'exécution, et si un plan ne le respecte pas, il n'est jamais soumis.

   
   

2. Les cotations sont fermes et cumulables : La cotation d'un maker est un engagement ferme et signé. Le serveur peut retenir tout ou partie de chaque offre, associant plusieurs makers pour exécuter un seul ordre au prix global le plus avantageux. De votre côté, il n'y a qu'une seule transaction et un seul résultat. Le routage est géré par le serveur.

   
   

3. Le règlement est atomique et non-custodial : L'intention signée et les cotations sélectionnées s'exécutent en une seule transaction. Si un seul volet échoue (expiration d'une cotation en cours de route ou mouvement de solde), l'intégralité de la transaction est annulée. Aucun transfert n'a lieu, les fonds restent dans votre portefeuille, et l'application vous signale que la transaction n'a pas pu aboutir.

Ce que cela donne en pratique

En pratique, ces mécanismes se traduisent par une expérience simple : vous demandez un prix, visualisez une cotation tout compris, confirmez le prix et recevez les Stock Tokens. Les transactions sont actuellement sans frais de gaz, et il n'y a pas d'incertitude liée aux exécutions partielles : soit la transaction est validée à votre niveau plancher ou au-dessus, soit rien ne se passe.

Cela explique aussi un comportement qui surprendrait quiconque est habitué aux carnets d'ordres. Les cotations expirent en quelques secondes, car un prix ferme lié à un actif sous-jacent en direct ne peut pas rester disponible longtemps. En dehors des heures d'ouverture des marchés américains, les spreads s'élargissent et un titre peu liquide peut temporairement ne renvoyer aucune cotation. C'est simplement le système qui reflète fidèlement ce que les makers peuvent couvrir, alors qu'un carnet d'ordres obsolète risquerait de vous imposer une exécution défavorable.

Les Makers y trouvent aussi leur compte

Le RFQ supprime le coût lié aux ordres passifs sur un marché qui les pénalise : pas d'ordres exécutés à perte lors d'un gap nocturne, pas de fuite de capital vers l'arbitrage. Le capital n'est engagé que lorsqu'une cotation est sélectionnée, ce qui réduit le coût d'émission des prix et, à terme, permet de resserrer les spreads.

Le principe

Le but n'est pas d'affirmer que « le RFQ est bon et le carnet d'ordres est mauvais ». L'idée est que la structure du marché doit s'adapter aux propriétés de l'actif. Lorsque le prix est déterminé sur la plateforme et que le flux est continu (comme pour les perpetuals), le CLOB est imbattable, et c'est ce qu'Arcus propose. Lorsque la juste valeur est fixée ailleurs, que les horaires ne coïncident pas et que la liquidité doit être sollicitée plutôt que stockée (comme pour les Stock Tokens), le RFQ est parfaitement adapté au problème.

La plupart des plateformes choisissent un seul mécanisme et y contraignent tous leurs marchés. Arcus a développé les deux, en attribuant à chaque marché la structure qu'il mérite.

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Arcus est un protocole de contrats intelligents basé sur la blockchain qui permet le trading de pair à pair non-custodial de Stock Tokens, de crypto-actifs et de contrats à terme perpétuels. Arcus n'est pas un fournisseur de services financiers réglementé et n'est pas disponible aux États-Unis, au Canada, au Royaume-Uni ni dans d'autres juridictions restreintes.

Les Stock Tokens sont des titres tokenisés qui offrent une exposition économique à une action sous-jacente ou à un ETP par le biais d'une créance contractuelle sur l'émetteur pour un rachat en espèces (Redemption). Les Stock Tokens comportent des risques absents, ou présents à un degré moindre, dans la détention d'actions traditionnelles, notamment la perte ou la compromission de clés privées, un accès limité au rachat, des contraintes de liquidité, des écarts de prix ou de suivi par rapport au sous-jacent, ainsi qu'un cadre réglementaire incertain ou en évolution.

Le trading de Stock Tokens, de crypto-actifs ou de contrats à terme perpétuels est risqué et comporte des risques de perte, en particulier lors de l'utilisation d'un effet de levier. Effectuez vos propres recherches.

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